【经济学人料理】金融历史(上)
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【经济学人料理】金融历史(上)

《一分钟译者摘要》

 

水能载舟,亦能覆舟。金融创新商品就像是吗啡一样,有节制地使用在病人生上,将能免去病人的痛楚;若是毫无节制地滥用,将会反噬使用者的生命。

 

金融创新活络了资本市场,由其是资本证券化的「风险转移」,让投资人更愿意将口袋里的钱掏出来。以场外交易市场(OTC)为例,2004年6月的全球总市值 是220兆美元,到了2009年市值成长至615兆美元的规模(成长了3倍!!)。过度膨胀的衍生性金融市场,超过了金融规範的掌握,最后导致了2008 年的金融危机。

 

本文提起一个很有趣的新产品「社会效益债券」。这是一种结合「社会效益」与「商业利益」的金融商品。初听这个产品,译者 也 不尽佩服金融界的头脑,居然可以把「降低犯人再犯罪率」的表现当作债券价格的标準。表面上听起来,这项新产品似乎比以前的CDS和CDO好很多,但实际上 「社会效益债券」与两者在本质上还是一样的,有下列3种共通点:

 

(1) 都是结合各方利益、重新组成的资本结构。

(2) 都能做到「风险转移」的功能,每位投资人的风险降低,刺激资金流动。

(3) 较难进行「量化」与「标準化」的市场定价方法。

 

本篇仅节录原文的前半部,请读者等待下周的「金融历史(下)」。

 

 

玩火难免自焚:金融创新有很多益处,与此同时,也必须要遏制它发展过快。

 

最近一段时间,「金融创 新」这个词已经声名狼藉。保罗‧沃尔克(Paul Volcker),这位在任期间经历2007-08年金融危机、但依然享有良好口碑的美联储前主席,曾经说过:在过去的25年当中,所有的金融发明都不如 自动取款机。诺贝尔经济学奖得主保啰‧克鲁曼(Paul Krugman)也曾经撰文指出:他很难想出近期哪个金融界的大突破,是对这个社会有益的。另一位诺贝尔经济学奖得主,约瑟夫‧斯蒂格利茨(Joseph Stiglitz),在经济学人杂誌主办的网路辩论中也认为:导致金融危机的大多数金融创新,无法提升金融部门的「社会职能」。

 

这些批评者中的大多数人,都把注意力集中在以「市场」为基础的金融创新。金融创新还广泛存在于其他领域,比如在零售支付领域,金融创新就有潜力改变人们「携 带金钱」以及「花钱」的方式。但是这场辩论,以及我们的这篇特别报导,会更加关注大宗的金融产品和技术。原因有二:第一,因为与零售方面的创新相比,他们 显得更加无用;其二,是因为他们和金融危机紧密相关。想想那些如恶魔一般的信用违约互换交易(CDS[注1]),与抵押债务债券(CDO[注2])吧。

 

[注 1]什幺是「信贷违约交换(CDS)」呢?简单的说,就是贷钱的一方害怕借钱的一方违约不还钱,于是乎向避险基金(hedge fund)买保险,由避险基金承担风险。当然,投资银行(A)必须每年支付固定利息给避险基金(C)作为报酬,直到借贷双方契约终止。举个例,A银行将手 头上的1百万美金借给B房地产公司,每年答应支付利息8%给A。另一方面,A担心B公司到时还不出钱,于是找C避险基金买保险,CDS的面额就是1百万美 金。而A答应给C的酬劳是1百万美金年利率3%作为风险报酬。若今日B如期还钱给A,C就可以轻鬆拿走3万美金。倘若B真的违约了,C就就必须把B没还的 1百万美金还给A。


[注2]担保债务凭证(Collateralized Debt Obligation,简称CDO),是债务债券抵押产品,把所有的抵押打包在一起,并且进行重新的包装,再以产品的形式推放到市场。它还是一种固定收益 证券,现金流量之可预测性较高,不仅提供投资人多元的投资管 道以及增加投资收益,更强化了金融机构之资金运用效率,移转不确定风险。其弊端在于使得其他一些原来不能进入证券市场的产品经过重新包装之后、证券化之 后,把能按揭支援的贷款产品推放到市场。最后的结果就是能带来很大的现金流和流动性,而且风险管理变 得非常複杂和困难。资料来源: MBA智库。

 

有些时候,争论只是围绕着一个很简单的问题:金融创新到底是有利还是有弊?把金融创新的好处进行「量化处理」是不可能的。和其他很多时候一样,对金融创新的 价值判断要视情况而定。信用卡不好吗?抵押贷款不好吗?金融是一个整体吗?确实,金融行业的有些部门,比如说那些高杠杆的部门,本质上要风险更大。但是即 使是那些最终结果好到无可争辩的金融创新,所承受的诋毁却也如那些对高风险部门指责一般犀利。

 

为了做一个证明,让我们把目光转向彼得伯勒(Peterborough[注3]),一个以当地火车站和一支烂球队所闻名的英格兰北部城市。在这里正在进行一个金融学实验,支持者们希望此次实验,能够对公共服务的募集资金方式加以説明。

 

[注3]彼得伯勒(英语:Peterborough)位于英国英格兰东区域剑桥郡,英格兰的单一管理区、城市。2007年时约有人口161,800人。在这里发现了青铜器时期的遗迹。曾属罗马帝国统治。距离伦敦约有125公里。

 

彼得伯勒是世界上第一个使用「社会效应债券(Social-impact Bond)」。其实,这并不是一个债券,看上去更像股权。2010年9月,一个叫做社会金融(Social Finance)的组织,从17个慈善机构以及个人处募集了500万英镑(780万美元)。这笔钱被用于一个防止彼得伯勒当地服刑出狱的「犯人」再次犯罪 的专案。参加这个项目的犯人,其再犯罪率将被拿来和全英国的犯人再犯罪率相比较。如果彼得伯勒当地的再犯罪率低于全国水準,这个项目的投资者将会得到司法 部的一笔支付收益。如果一切顺利的话,这些收益在2013年就会发出。

 

该计画得到了极大的关注,而且这些关注不仅仅来自英国本土。将对 「社会的回馈」和「金融收益」合二为一,是这个被称为「影响投资」的新型资产类别的核心所在。把回报和产出结合起来,对于那些热衷于节省、稀缺资源的政府 来说,是极具吸引力的。如果类似彼得伯勒「罪犯康复计画」的执行者,都能得到一个大笔的提前付款,那幺他们就能未雨绸缪且不承担何风险。在澳大利亚、加拿 大还有美国,都有引进社会效应债券的呼声和争论。

 

这是一种创新,一种连批评者都会觉得值得一试的创新。但是在根本上,这个表面上看上去很 「好」的社会效应债券,和它的那些备受鄙视的「难兄难弟们」(其他金融创新产品)相比,并没有什幺大差别。首先,在根本上,社会效应债券是为了其赞助商、 提供者和投资人提供他们所需的现金流。没错,彼得伯勒计画的执行投资人,可能会比其他人更愿意牺牲经济利益,以换取社会收益。但大笔的金融创新产品,也是 一个结合多方利益、资产结构的创造过程。正如宾大华顿商学院的法兰克林‧艾伦(Franklin Allen)教授,以及麦肯研究院的智库成员亚戈(Glenn Yago),在他们极具实用性的着作「融资未来」(Financing Future)中所论述的那样。

 

其次,社会效应债券是基于「风险转移」这一概念。在这个例子中,风险从政府头上转嫁到了投资者身上,只有 当降低再犯罪率这一计画成功,投资者才会取得收益。同时,风险转移也是促使资产证券化的主要思路,就是把抵押贷款的「现金流」,和贷款人的「其他债务」捆 绑在一起,使其成为一个可以在资本市场上贩售的证券商品。信用违约交易(CDS)是一个更为简单的风险转移工具,你付给别人保险费,就可以抵消借款人违约 的风险。

 

第三,即使目前是发展初级的阶段,社会效应债券遇到「量化」与「标準化」过程中,所发生的问题,并与之缠斗。比如说,为了确定怎 样才能取得收益,就急需确立一系列明确的标準。在这个案例当中的标準,是通过比较彼得伯勒的犯人,以及从全国的犯人资料中,选取一个异地犯人当作对照组。 至于标準化的问题,纵观整个金融界,标準化 ─ 包括契约、报表、市场表现的衡量等等的一系列要素,都是促使买卖双方快速合作,并形成新兴市场的重要因素。

 

 

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